El dilema del Gobierno entre el dólar y las tasas de interés
El desafío económico del Gobierno
El 28 de julio, el Gobierno envió una señal clara al fijar el tipo de cambio de una letra vinculada al dólar. En esa ocasión, el Banco Central interrumpió una serie de 135 días continuos de compra de divisas y el Tesoro vendió casi US$150 millones en el mercado cambiario. El mensaje era que el dólar mayorista no debía superar los $1500. Sin embargo, tras tres semanas, el miércoles 19 de agosto, la tasa promedio entre bancos alcanzó más del 28% anual, un nivel no observado desde febrero, lo que llevó al Gobierno a cambiar su postura. El Banco Central inyectó $1,3 billones comprando títulos, lo que provocó una bajada de las tasas y el dólar rompió la barrera de los $1500.
Implicaciones macroeconómicas
No se trató de un error de cálculo, sino de una decisión consciente. Esto se deriva de un principio esencial de la macroeconomía abierta: con controles de capital limitados, un Gobierno no puede establecer simultáneamente el valor del dólar y el del dinero. Si opta por sostener el tipo de cambio, la tasa de interés queda sujeta a la demanda de pesos; y si busca estabilizar la tasa, debe permitir que el dólar fluctúe. En teoría, este sistema combina flotación con una tasa endógena; en la práctica, el equipo económico adapta ambos precios y comunica al mercado su confortamiento.
Consecuencias sociales y reservas
La actual estrategia permite cierto margen de operación: existe un piso del 20% anual en la ventanilla de pases, pero no hay un techo establecido para la tasa diaria. Este enfoque ha sido aplicado en favor de las tasas, motivado por una razón social. En la actualidad, hay 5,9 millones de personas con al menos tres meses de atrasos en sus deudas, el empleo privado registrado ha caído durante doce meses, y los salarios reales están actualmente 2% por debajo de los niveles de noviembre de 2023. En este contexto, un dólar por encima de $1500 podría ser solo un titular de noticias, pero una tasa del 30% podría provocar un aumento en los cheques rechazados dentro de tres meses.
En cuanto a las reservas, en agosto, el Banco Central adquirió apenas US$548 millones, la cifra mensual más baja del año, ya que mantener el tipo de cambio actual implica reducir la compra de divisas. A pesar de esto, el total acumulado anual sigue siendo el segundo más alto desde la eliminación de la convertibilidad. La situación mensual es desfavorable, pero la tendencia a largo plazo muestra una realidad diferente.
Reacciones en el mercado
En el ámbito de los pesos, el límite impuesto a las tasas generó un pequeño aumento en los bonos a largo plazo. Sin embargo, un dato relevante sugiere que el stock de títulos en moneda local que vence después de 2027 se cuadruplicó este año, pasando de 23 a 96 billones de pesos en valor de mercado. Por lo tanto, aquellos que compran bonos a largo plazo en pesos asumen el riesgo del futuro Gobierno en lugar de asumir riesgos de tasa.
La deuda en dólares presenta un panorama similar. El riesgo país ha aumentado más de 100 puntos básicos en pocos días, superando los 500 por primera vez desde finales de mayo, aunque este movimiento no refleja lo que ocurre en otros mercados de la región. La sustentabilidad de los bonos argentinos no depende del clima político temporal, sino del ritmo al que el Banco Central acumula reservas, que son necesarias para enfrentar los vencimientos de deuda.
Para anticipar una solución, el Gobierno está intentando conseguir la oferta de otra manera: los bancos ahora pueden prestar hasta 15% de sus depósitos en dólares a empresas que no facturan en dicha moneda, lo que representa un potencial de US$6000 millones sobre un stock de 24.000 millones. Próximamente, a medida que se acerquen las elecciones, surgirán nuevas decisiones en este delicado escenario económico.
